转自：中国基金报
上周，美股脱离75年来最长“熊市”泥潭。标普500指数今年以来已上涨超过14%，接近创下近20年来该指数表现最好的半年。但高涨的行情下，是以苹果、微软、谷歌为代表的7家科技巨头创造的繁荣，其他板块表现乏善可陈，因此本轮大涨也被部分投资者看作“少数派的胜利”。
根据彭博社数据，苹果、微软、谷歌母公司alphabet、亚马逊、英伟达和特斯拉这7家科技巨头在今年的涨幅在40%-180%之间，同时他们的市值合计占整个标普500指数市值的近四分之一。这些龙头科技股很大程度上主导了本轮上涨。
随着科技股和其他板块股票表现分化撕裂，市场针对美股前景的多空激辩愈演愈烈。而美联储如期宣布暂停加息，但点阵图较预期更为鹰派，机构对于美股未来进一步反弹的前景存在较大分歧——到底是少数的繁荣掩盖了多数的“痛苦”，还是牛市回归资金可以在其他板块轮动？
反弹开始扩散
安全牛市还是泡沫前夕？
随着美国债务上限危机暂时化解，美联储短期歇息等因素的影响，美股市场涨幅已经从科技板块开始扩散，周期性板块逐渐活跃——纳斯达克指数和标普500指数持续升破前期的震荡格局，偏向传统周期行业的道琼斯指数，代表小盘股的罗素2000也有升幅。
根据FXTM富拓统计数据显示，6月的第一周，美股大盘上涨股票已增加至433只，到了6月第二个星期，更进一步增加至469只，反映美股的上涨情绪已开始从科技股，伸延至包括核心和非核心消费品和服务，包括大型零售商、超市、旅游行业等。
该机构首席中文市场分析师杨傲正认为，美股目前进入牛市或是市场气氛和美国最新的经济表现所带动，只要以上两个因素持续，相信目前的牛市或可延续。在“价量齐涨”和“从零星上涨至雨露均沾”的上涨气氛下，热钱涌进市场和积极乐观投资情绪延续，这次牛市或将持续一段时间。
安信资管全球投资部总经理李珊珊也分析称，本轮美股上涨较为健康，有较强的基本面基础，没有系统性风险或“泡沫”。
李珊珊认为，一方面，美国虽然经济周期继续下行，但韧性显著：5月最新的失业率仍只有3.6%，是上世纪60年代以来的最低水平附近；1-5月的消费支出环比仍在增长；美国经济衰退的时点持续延后，并且软着陆概率显著增加。另一方面，虽然美联储至今的表态仍然偏“鹰”，但随着核心PCE在下半年的逐步下行，后续降息预期将打开；而历史上在加息后期，市场也往往会进入提前交易。
几乎没人愿意错过科技股的快速反弹，投资者们早已行动起来。据美国银行最新的全球基金经理调查，近期投资者们专注于做多科技股。有55%的受访者表示，做多大型科技股是当前最拥挤的交易，该比例为2020年来最高。
不过在乐观的情绪中，仍有诸多分析师持谨慎观点。CFRA首席投资策略师斯托瓦尔（Sam Stovall）称，统计发现，自二战以来的熊市中，在2000~2002年和2007~2009年均出现过两次探底行情。因此，熊市退出并不意味着一轮持久的牛市，突破前期高点或许才是新行情的开始。
美股空头代表、摩根士丹利首席策略师威尔逊（Mike Wilson）认为，美股收益衰退尚未结束，当前人工智能的炒作不会改变盈利周期的整体轨迹。他预计，接下来标普500指数将调整至3900点。
他表示：“投资者现在可能正在做出两个代价高昂的假设：首先，加息对增长的影响已经过去；其次，市场的部分领域，包括消费周期性产品、科技和通信服务，即使其他版块受到影响，其盈利增长也可能加快。”
产业端积极因素显现
科技和周期价值并非“此消彼长”
聚焦至科技板块，很多机构都对当前科技股的高估值发出预警，李珊珊称，从历史上看，美国经济在软着陆时期，美股的平均盈利下调幅度一般为20%左右。2022年本轮经济下行周期，纳斯达克的盈利率先调整；目前市场对纳斯达克的业绩预期已经较高点下调了24%，科技股的盈利已经逐步见到拐点。
对于下半年科技板块的发展，李珊珊认为产业端的积极因素将逐步显现：“一是半导体需求预计将在三季度见底，供给侧经过2年的行业下行也逐步出清，龙头将开启新一轮上行周期。二是AI将开启互联网时代以来第三轮科技浪潮，美国科技龙头在软件、硬件、应用端都将受益。”
鉴于此，李珊珊及其团队预计，科技股下半年盈利反转将是大概率事件，仍然看好科技股下半年的投资机会。从资金面看，美股是显著的机构投资者主导的市场。本轮科技龙头的上涨，背后是全球机构投资人基于基本面反转的资金回流和建仓，目前换手率和成交都在健康状态，并没有出现过度的炒作。
高盛此前也预测，AI会在未来10年内推动全球经济增长约7万亿美元，并估计AIGC软件的市场总规模将达到1500亿美元。所有科技股中，微软、谷歌、亚马逊和Meta最可能从中受益，这些科技巨头均为纳斯达克100指数的前十大权重股。
除了科技股之外，还有哪些周期性板块可能从中获益呢？高盛合伙人John Flood在报告中提到，目前高盛内部有关周期股的讨论主要集中在金融业，例如PNC Insurance、REITS、替代性投资、财富管理机构，以及能源业，例如如离岸服务、勘探与生产E&；P、能源巨头等。
李珊珊也认为科技和周期价值并非此消彼长的“跷跷板”行情，所以她当下和团队更多是采取“哑铃型”策略，一头配置在具有确定性成长的科技，一头关注有望困境反转的周期制造、中小盘；同时更注重于自下而上的选股，寻找在新的科技周期和全球格局下更为受益的公司。
具体到投资策略上，李珊珊表示：“短期来看，7-8月是美股成交和投资的传统淡季，市场可能会有一些技术性调整。但从经济基本面、宏观流动性以及全球资金流向三个维度，我们对美股全年的投资机会仍然积极乐观，建议投资者积极加配美股。从策略上，我们认为哑铃型策略仍然有效，即关注两头的机会——受益于AI驱动的科技龙头和有望困境反转的工业、中小盘等个股。”
未来加息与否悬而未决
经济衰退“乌云”未散
大涨行情下，美国经济衰退、美联储持续鹰派等风险仍是压在美股头上未散的乌云。
美联储本轮暂停加息后，部分投资者认为这将利好股市。但美银证券（BofA Securities）全球股票衍生品研究主管Benjamin Bowler写道：“我们会保持谨慎，不会完全屈服于联邦市场公开委员会（害怕错过）心态，因为跳过一次会议然后继续加息并不是暂停加息，通胀仍然困扰着美联储，美国经济衰退仍在眼前。”他建议投资者通过看涨期权来获得上行敞口。
威灵顿投资管理宏观策略师Santiago Millan则认为，美联储不会很快启动宽松周期，除非有突如其来的意外冲击显著削弱经济状况。Millan表示，经济和通胀形势对美联储来说是个巨大挑战，因为相关情况的前景不明朗，同时消费者信心减弱、粘性通胀以及中期通胀预期上升等因素汇总在一起，使决策变得非常复杂。
美银报告显示，投资者们已将股票的配置削减至五个月低点。素有“华尔街最准分析师”之称的美银策略师Michael Hartnett称，基金经理们仍普遍低配股票，因为当前的情绪仍然“持续低迷”。
杨傲正也表示，虽然美联储6月暂停加息，但点阵图明确显示仍有两次25个基点的加息空间，而根据市场最新的预期，即使在美联储更新点阵图和经济预期后，仍押注年底前有降息一次，这反映目前的投资乐观气氛与市场预期较鸽派有关。但他继续指出，假如未来美联储落实加息之时，市场预期仍较美联储鸽派，市场的乐观情绪便有可能改变。而更需要注意的是，进一步加息会否带来新的经济危机，例如像3月时的银行业危机等会否再次出现并发酵，将是下半年美股涨势能否持续的关键因素。
李珊珊则较为乐观，因为她分析认为美股市场的系统性风险不大，但仍两方面值得关注：一是美联储的货币政策。目前的基准判断是核心PCE将会在下半年逐步下行，但如果美国经济大幅超预期、或全球供应链扰动导致通胀仍然高企，预计会对流动性带来负面扰动。二是美国在2024年即将进入大选年，潜在的政治风险扰动可能会更加频繁。